Zrozumienie ryzyka płynności
Przed globalnym kryzysem finansowym (GFC) ryzyko płynności nie było wszystkim na radarze. Modele finansowe rutynowo pomijały ryzyko płynności. Ale GFC skłonił do odnowienia, aby zrozumieć ryzyko płynności. Jednym z powodów było przekonanie, że kryzys obejmował bieg na non-depozytowe, bankowość cień systemowych dostawców krótkoterminowego finansowania, w szczególności w repo rynku systematycznie wycofał płynności. Zrobili to pośrednio, ale niezaprzeczalnie, zwiększając redukcje wartości zabezpieczenia.
Po GFC wszystkie główne instytucje finansowe i rządy doskonale zdają sobie sprawę z ryzyka, że wycofanie płynności może być paskudnym wspólnikiem w przenoszeniu wstrząsów przez system – a nawet zaostrzaniu efektu zarażenia.
Kluczowe wnioski
- Płynność to to, jak łatwo aktywa lub papiery wartościowe można kupić lub sprzedać na rynku i zamienić na gotówkę.
- Istnieją dwa różne rodzaje ryzyka płynności: ryzyko płynności finansowania i ryzyko płynności rynkowej.
- Ryzyko związane z finansowaniem lub płynnością przepływów pieniężnych jest głównym problemem skarbnika korporacyjnego, który pyta, czy firma może sfinansować swoje zobowiązania.
- Ryzyko płynności rynku lub aktywów to brak płynności aktywów lub niemożność łatwego wyjścia z pozycji.
- Najpopularniejszą i najbardziej prymitywną miarą płynności jest spread bid-ask – mówi się, że niski lub wąski spread bid-ask jest wąski i zwykle odzwierciedla bardziej płynny rynek.
Co to jest ryzyko płynności?
Płynność to termin odnoszący się do tego, jak łatwo można kupić lub sprzedać składnik aktywów lub papier wartościowy na rynku. Zasadniczo opisuje, jak szybko coś można zamienić na gotówkę. Istnieją dwa różne rodzaje ryzyka płynności. Pierwszym jest ryzyko płynności finansowania lub przepływów pieniężnych, a drugim ryzyko płynności rynkowej, nazywane również ryzykiem aktywów / produktów.
Ryzyko płynności finansowania
Ryzyko związane z finansowaniem lub płynnością przepływów pieniężnych jest głównym problemem skarbnika korporacyjnego, który pyta, czy firma może sfinansować swoje zobowiązania. Klasycznym wskaźnikiem ryzyka płynności finansowania jest wskaźnik bieżącej płynności (aktywa obrotowe / zobowiązania krótkoterminowe) lub też wskaźnik szybki. Linii kredytowej byłby klasyczny mitigant.
Ryzyko płynności rynkowej
Rynku lub płynności aktywów ryzyko jest atutem płynności. Jest to niemożność łatwego wyjścia z pozycji. Na przykład możemy być właścicielami nieruchomości, ale z powodu złych warunków rynkowych możemy je sprzedać tylko w najbliższym czasie po gwałtownej cenie sprzedaży. Aktywa z pewnością mają wartość, ale ponieważ kupujący chwilowo wyparowali, wartość nie może zostać zrealizowana.
Rozważmy jej wirtualne przeciwieństwo, obligację skarbową USA. Prawdą jest, że amerykańska obligacja skarbowa jest uważana za prawie pozbawioną ryzyka, ponieważ niewielu wyobraża sobie, że rząd USA zbankrutuje. Ale dodatkowo ta obligacja ma wyjątkowo niskie ryzyko płynności. Jego właściciel może łatwo wyjść z pozycji po dominującej cenie rynkowej. Podobnie płynne są małe pozycje w akcjach S&P 500. Można je szybko zamknąć po cenie rynkowej. Jednak z pozycji w wielu innych klasach aktywów, zwłaszcza w aktywach alternatywnych, nie można łatwo wyjść. W rzeczywistości możemy nawet zdefiniować aktywa alternatywne jako te o wysokim ryzyku płynności.
Rynkowe ryzyko płynności może być funkcją:
- Mikrostruktura rynku. Giełdy, takie jak kontrakty terminowe na towary, to zazwyczaj głębokie rynki, ale wiele rynków pozagiełdowych (OTC) jest rzadkich.
- Rodzaj zasobu. Proste aktywa są bardziej płynne niż złożone aktywa. Na przykład w czasie kryzysu instrumenty CDO -squared – CDO 2 to strukturyzowane papiery wartościowe zabezpieczone transzami CDO – stały się szczególnie niepłynne ze względu na ich złożoność.
- Podstawienie. Jeśli pozycję można łatwo zastąpić innym instrumentem, koszty zastąpienia są niskie, a płynność zwykle wyższa.
- Horyzont czasowy. Jeśli sprzedawca ma pilną potrzebę, zwiększa to ryzyko płynności. Jeśli sprzedawca jest cierpliwy, ryzyko utraty płynności jest mniejsze.
Zwróć uwagę na wspólną cechę obu rodzajów ryzyka płynności: w pewnym sensie oba wiążą się z faktem, że nie ma wystarczająco dużo czasu. Brak płynności jest generalnie problemem, który można rozwiązać w dłuższym czasie.
Miary ryzyka płynności rynkowej
Jak widać na powyższym rysunku, istnieją co najmniej trzy perspektywy płynności rynku. Najpopularniejszą i najbardziej prymitywną miarą jest spread bid-ask. Nazywa się to również szerokością. Mówi się, że niski lub wąski spread bid-ask jest wąski i zwykle odzwierciedla bardziej płynny rynek.
Głębokość odnosi się do zdolności rynku do wchłonięcia sprzedaży lub wyjścia z pozycji. Na przykład indywidualny inwestor, który sprzedaje akcje Apple, prawdopodobnie nie inwestor instytucjonalny sprzedający duży pakiet akcji w spółce o małej kapitalizacji prawdopodobnie spowoduje spadek ceny. Wreszcie, odporność odnosi się do zdolności rynku do odbicia się od chwilowo nieprawidłowych cen.
Podsumowując:
- Spread bid-ask mierzy płynność w wymiarze cenowym i jest cechą rynku, a nie sprzedającego czy sprzedającego. Modele finansowe, które obejmują spread kupna-sprzedaży, dostosowują się do egzogenicznej płynności i są egzogenicznymi modelami płynności.
- Wielkość pozycji w stosunku do rynku jest cechą sprzedawcy. Modele, które używają tej metody, mierzą płynność w wymiarze ilościowym i są ogólnie znane jako endogeniczne modele płynności.
- Resiliency mierzy płynność w wymiarze czasowym i takie modele są obecnie rzadkością.
Z jednej strony, wysoka płynność rynku charakteryzowałaby się posiadaczem małej pozycji w porównaniu z rynkiem głębokim, który zamyka się w wąskim spreadzie kupna-sprzedaży i bardzo odpornym rynku.
Mówi się, że niski lub wąski spread bid-ask jest wąski i zwykle odzwierciedla bardziej płynny rynek.
A co z głośnością?
Wolumen obrotu jest popularną miarą płynności, ale obecnie jest uważany za wadliwy wskaźnik. Wysoki wolumen obrotu niekoniecznie oznacza wysoką płynność. Flash crash od 6 maja 2010 roku, okazało się to bolesne, konkretnych przykładów.
W takim przypadku, według Komisji Papierów Wartościowych i Giełd (SEC), algorytmy sprzedażywprowadzały zlecenia do systemu szybciej, niż można było je wykonać. Wolumen podskoczył, ale wiele zaległych zamówień nie zostało zrealizowanych. Według SEC, „szczególnie w czasach znacznej zmiennościwysoki wolumen obrotu niekoniecznie jest wiarygodnym wskaźnikiem płynności rynku”.
Uwzględnienie ryzyka płynności
W przypadku egzogenicznego ryzyka płynności jednym podejściem jest wykorzystanie spreadu bid-ask do bezpośredniego dostosowania miernika. Uwaga: modele ryzyka różnią się od modeli wyceny i ta metoda zakłada, że istnieją możliwe do zaobserwowania ceny kupna / sprzedaży.
Zilustrujmy to wartością zagrożoną (VAR). Załóżmy, że dzienna zmienność pozycji 1 000 000 USD wynosi 1,0%. Pozycja ma pozytywny oczekiwany zwrot, zwany również dryfem, ale ponieważ nasz horyzont jest dzienny, obniżamy nasz niewielki dzienny oczekiwany zwrot do zera. To powszechna praktyka. Niech więc oczekiwany dzienny zwrot będzie równy zero. Jeśli zwroty mają rozkład normalny, odchylenie jednostronne przy 5,0% wynosi 1,65. Oznacza to, że 5% lewy ogon rozkładu normalnego to 1,65 odchylenia standardowego na lewo od średniej. W programie Excel otrzymujemy ten wynik ze = NORM. S. INV (5%) = -1,645.
95% wartości zagrożonej (VAR) określa:
1000000 USD * 1,0% zmienność * 1,65 = 16,500 USD
Przy tych założeniach możemy powiedzieć, że „tylko przez 1/20 dni (5% czasu) spodziewamy się, że dzienna strata przekroczy 16 500 USD”. Ale to nie dostosowuje się do płynności.
Załóżmy, że pozycja znajduje się na jednej akcji, której cena sprzedaży wynosi 20,40 USD, a cena kupna 19,60 USD, z punktem środkowym wynoszącym 20 USD. W ujęciu procentowym spread (%) wynosi:
(20,40 USD – 19,60 USD) ÷ 20 USD = 4,0%
Pełny spread reprezentuje koszt podróży w obie strony: kupno i sprzedaż akcji. Ponieważ jednak jesteśmy zainteresowani kosztem płynności tylko wtedy, gdy musimy wyjść (sprzedać) pozycję, korekta płynności polega na dodaniu połowy (0,5) spreadu. W przypadku VaR mamy:
- Koszt płynności (LC) = 0,5 x spread
- VaR skorygowany o płynność (LVaR) = pozycja ($) * [-drift (%) + zmienność * odchylenie + LC] lub
- VaR skorygowany o płynność (LVaR) = pozycja ($) * [-drift (%) + zmienność * odchylenie + 0,5 * spread].
W naszym przykładzie
LVaR = 1 000 000 USD * [-0% + 1,0% * 1,65 + 0,5 * 4,0%] = 36 500 USD
W ten sposób korekta z tytułu płynności zwiększa VaR o połowę spreadu (1 000 000 USD * 2% = + 20 000 USD).
Podsumowanie
Ryzyko płynności można podzielić na ryzyko płynności finansowania (przepływ środków pieniężnych) lub rynkowe (aktywa). Płynność finansowania przejawia się zwykle jako ryzyko kredytowe lub brak możliwości sfinansowania zobowiązań powoduje niewykonanie zobowiązania. Ryzyko płynności rynkowej objawia się jako ryzyko rynkowe lub niemożność sprzedaży składnika aktywów obniża jego cenę rynkową lub, co gorsza, sprawia, że cena rynkowa jest nieczytelna. Ryzyko płynności rynkowej to problem stwarzany przez interakcje sprzedawcy i kupujących na rynku. Jeśli pozycja sprzedającego jest duża w stosunku do rynku, nazywa się to endogenicznym ryzykiem płynności (cecha sprzedawcy). Jeśli rynek wycofał kupujących, nazywa się to egzogenicznym ryzykiem płynności – cechą rynku, który jest zbiorem kupujących – typowym wskaźnikiem jest tutaj nienormalnie szeroki spread bid-ask.
Powszechnym sposobem uwzględnienia rynkowego ryzyka płynności w modelu ryzyka finansowego (niekoniecznie w modelu wyceny) jest dostosowanie lub „ukaranie” miary poprzez dodanie / odjęcie połowy spreadu bid-ask.