Optymalne wykorzystanie dźwigni finansowej w strukturze kapitału przedsiębiorstwa
Firma potrzebuje kapitału finansowego do prowadzenia swojej działalności. W przypadku większości spółek kapitał finansowy pozyskuje się poprzez emisję dłużnych papierów wartościowych i sprzedaż akcji zwykłych. Kwota zadłużenia i kapitału własnego, z których składa się struktura kapitałowa firmy, ma wiele konsekwencji w zakresie ryzyka i zwrotu. Dlatego kierownictwo przedsiębiorstwa musi stosować dokładny i ostrożny proces ustalania docelowej struktury kapitału przedsiębiorstwa. Struktura kapitałowa to sposób, w jaki firma finansuje swoją działalność i rozwój, korzystając z różnych źródeł finansowania.
Empiryczne wykorzystanie dźwigni finansowej
Dźwignia finansowa to zakres, w jakim papiery wartościowe o stałym dochodzie i akcje uprzywilejowane są wykorzystywane w strukturze kapitałowej przedsiębiorstwa. Dźwignia finansowa ma wartość ze względu na tarczę odsetkową, którą zapewnia amerykańskie prawo dotyczące podatku dochodowego od osób prawnych. Wykorzystanie dźwigni finansowej ma również wartość, gdy aktywa nabywane za pomocą kapitału dłużnego zarabiają więcej niż koszt długu, który został wykorzystany do ich sfinansowania. W obu tych okolicznościach wykorzystanie dźwigni finansowej zwiększa zyski firmy. W związku z tym, jeśli firma nie ma wystarczającego dochodu do opodatkowania, aby ją chronić, lub jeśli jej zyski operacyjne są poniżej wartości krytycznej, dźwignia finansowa zmniejszy wartość kapitału własnego, a tym samym zmniejszy wartość przedsiębiorstwa.
Biorąc pod uwagę znaczenie struktury kapitałowej przedsiębiorstwa, pierwszym krokiem w procesie podejmowania decyzji kapitałowych jest podjęcie przez kierownictwo przedsiębiorstwa decyzji o tym, ile kapitału zewnętrznego będzie musiało pozyskać, aby prowadzić swoją działalność. Po ustaleniu tej kwoty kierownictwo musi zbadać rynki finansowe, aby określić warunki, na jakich firma może pozyskać kapitał. Ten krok jest kluczowy dla tego procesu, ponieważ otoczenie rynkowe może ograniczać zdolność spółki do emisji dłużnych lub zwykłych papierów wartościowych na atrakcyjnym poziomie lub po atrakcyjnym koszcie. Mając to na uwadze, po udzieleniu odpowiedzi na te pytania zarząd spółki może zaprojektować odpowiednią politykę dotyczącą struktury kapitału i skonstruować pakiet instrumentów finansowych, które należy sprzedać inwestorom. Postępując zgodnie z tym systematycznym procesem, decyzja kierownictwa dotycząca finansowania powinna być wdrażana zgodnie z jego długoterminowym planem strategicznym oraz zgodnie z tym, jak chce ono rozwijać firmę w czasie.
Wykorzystanie dźwigni finansowej różni się znacznie w zależności od branży i sektora biznesowego. Istnieje wiele sektorów przemysłu, w których firmy działają z dużym stopniem dźwigni finansowej. Sklepy detaliczne, linie lotnicze, sklepy spożywcze, przedsiębiorstwa użyteczności publicznej i instytucje bankowe to klasyczne przykłady. Niestety, nadmierne wykorzystywanie dźwigni finansowej przez wiele firm z tych sektorów odegrało pierwszorzędną rolę w zmuszeniu wielu z nich do złożenia wniosku oogłoszenie upadłościna podstawie rozdziału 11. Przykłady obejmują RH Macy (1992), Trans World Airlines (2001), Great Atlantic & Pacific Tea Co. (A&P) (2010) i Midwest Generation (2012).3 Ponadto, nadmierne stosowanie dźwigni finansowej był głównym winowajcą, który doprowadził do amerykańskiego kryzysu finansowego w latach 2007 i 2009. upadku Lehman Brothers (2008) i wielu innych wysoko uniósł instytucji finansowych są głównymi przykłady negatywne konsekwencje związane ze stosowaniem wysoce lewarowanych struktur kapitałowych.
Przegląd twierdzenia Modiglianiego i Millera o strukturze kapitału korporacyjnego
Badanie optymalnej struktury kapitałowej firmy sięga 1958 roku, kiedy Franco Modigliani i Merton Miller opublikowali swoją nagrodzoną Noblem pracę „Koszt kapitału, finanse korporacji i teoria inwestycji”. Modigliani i Miller jako ważną przesłankę swojej pracy zilustrowali, że w warunkach, w których w otoczeniu biznesowym nie ma podatków dochodowych od osób prawnych i kosztów niepokoju, wykorzystanie dźwigni finansowej nie wpływa na wartość przedsiębiorstwa. Pogląd ten, znany jako twierdzenie o twierdzeniu o nieistotności, jest jednym z najważniejszych fragmentów teorii akademickiej, jakie kiedykolwiek opublikowano.
Niestety, twierdzenie o nieistotności, podobnie jak większość nagrodzonych Noblem prac ekonomicznych, wymaga pewnych niepraktycznych założeń, które należy zaakceptować, aby zastosować teorię w rzeczywistym środowisku. Uznając ten problem, Modigliani i Miller rozszerzyli swoje twierdzenie o twierdzeniu o nieistotności, aby uwzględnić wpływ podatków dochodowych od osób prawnych i potencjalny wpływ kosztów zagrożenia, w celu określenia optymalnej struktury kapitału dla firmy. Zrewidowana przez nich praca, powszechnie znana jako teoria kompromisu struktury kapitału, wskazuje, że optymalna struktura kapitału przedsiębiorstwa powinna opierać się na ostrożnej równowadze między korzyściami podatkowymi związanymi z wykorzystaniem kapitału dłużnego a kosztami związanymi z potencjał upadłości firmy. Dzisiaj przesłanką teorii kompromisów jest fundament, na podstawie którego kierownictwo korporacji powinno określić optymalną strukturę kapitału dla firmy.
Wpływ dźwigni finansowej na wyniki
Być może najlepszym sposobem zilustrowania pozytywnego wpływu dźwigni finansowej na wyniki finansowe firmy jest podanie prostego przykładu. Zwrot na kapitale (ROE) jest popularną podstawową używane w pomiarze rentowności przedsiębiorstwa, ponieważ porównuje zyski, które spółka generuje w roku podatkowym z akcjonariuszami pieniądze zainwestowali. Przecież celem każdej firmy jest maksymalizacja zamożności akcjonariuszy, a ROE jest miernikiem zwrotu z inwestycji akcjonariusza.
W poniższej tabeli rachunek zysków i strat dla Spółki ABC został wygenerowany przy założeniu struktury kapitałowej składającej się w 100% z kapitału własnego. Zebrany kapitał wyniósł 50 milionów dolarów. Ponieważ wyemitowano tylko kapitał własny, aby podnieść tę kwotę, łączna wartość kapitału również wynosi 50 mln USD. W tego typu strukturze przewiduje się, że ROE spółki będzie mieścić się w przedziale 15,6–23,4 proc., W zależności od poziomu dochodów spółki przed opodatkowaniem.
Dla porównania, kiedy struktura kapitałowa Spółki ABC zostanie przeprojektowana tak, aby składała się w 50% z kapitału dłużnego i 50% z kapitału własnego, stopa zwrotu z kapitału własnego firmy dramatycznie wzrasta do poziomu między 27,3 a 42,9%.
Jak widać z poniższej tabeli, dźwignia finansowa może być wykorzystana do tego, aby wyniki firmy wyglądały znacznie lepiej niż to, co można osiągnąć, polegając wyłącznie na wykorzystaniu kapitału własnego.
Ponieważ kierownictwo większości firm w dużym stopniu opiera się na ROE do pomiaru wyników, ważne jest, aby zrozumieć składniki ROE, aby lepiej zrozumieć, co przekazuje metryka.
Popularną metodologią obliczania ROE jest wykorzystanie modelu DuPont. W swojej najbardziej uproszczonej formie model DuPont ustanawia ilościową zależność między dochodem netto a kapitałem własnym, gdzie wyższa wielokrotność odzwierciedla lepsze wyniki. Jednak model DuPont rozszerza również ogólne obliczenia ROE, aby uwzględnić trzy jego części. Części te obejmują obrót aktywów i mnożnik kapitału własnego. W związku z tym ta rozszerzona formuła DuPont dla ROE jest następująca:
Bazując na tym równaniu, model DuPont pokazuje, że ROE firmy można poprawić jedynie poprzez zwiększenie rentowności firmy, zwiększenie jej efektywności operacyjnej lub zwiększenie jej dźwigni finansowej.
Pomiar ryzyka dźwigni finansowej
Kierownictwo przedsiębiorstwa zwykle mierzy dźwignię finansową przy współczynników wypłacalności to bieżący wskaźnik i współczynnik kwasowości. Oba te wskaźniki porównują aktywa obrotowe spółki z jej krótkoterminowymi zobowiązaniami. Jednakże, chociaż wskaźnik bieżącej płynności dostarcza zagregowanej miary ryzyka, wskaźnik testu kwasowości zapewnia lepszą ocenę składu aktywów obrotowych spółki dla celów wywiązania się z jej zobowiązań z tytułu bieżących zobowiązań, ponieważ wyklucza zapasy z aktywów obrotowych.
Wskaźniki kapitalizacji służą również do pomiaru dźwigni finansowej. Chociaż w branży stosuje się wiele wskaźników kapitalizacji, dwie najpopularniejsze miary to stosunek długoterminowego zadłużenia do kapitalizacji oraz stosunek całkowitego zadłużenia do kapitalizacji. Stosowanie tych wskaźników jest również bardzo ważne przy pomiarze dźwigni finansowej. Jednak łatwo jest zniekształcić te wskaźniki, jeśli kierownictwo wydzierżawi aktywa firmy bez kapitalizowania wartości aktywów zadłużenia krótkoterminowego do sfinansowania zarówno krótko, jak i długoterminowych potrzeb kapitałowych. W związku z tym do przeprowadzenia dokładnej analizy ryzyka należy również wykorzystać krótkoterminowe wskaźniki kapitalizacji.
Wskaźniki pokrycia są również używane do pomiaru dźwigni finansowej. Wskaźnik pokrycia odsetek, znany również jako wskaźnik czasu do zarobków, jest prawdopodobnie najbardziej znaną miarą ryzyka. Wskaźnik pokrycia odsetek jest bardzo ważny, ponieważ wskazuje zdolność przedsiębiorstwa do uzyskania wystarczającego dochodu z działalności operacyjnej przed opodatkowaniem, aby pokryć koszty jej obciążenia finansowego. Współczynnik zadłużenia z działalności operacyjnej do zadłużenia ogółem oraz wskaźnik przepływów pieniężnych z wolnej działalności operacyjnej do zadłużenia ogółem są również ważnymi miernikami ryzyka stosowanymi przez kierownictwo przedsiębiorstw.
Czynniki brane pod uwagę w procesie podejmowania decyzji o strukturze kapitału
Przy ustalaniu struktury kapitałowej firmy należy wziąć pod uwagę wiele czynników ilościowych i jakościowych. Po pierwsze, z punktu widzenia sprzedaży, firma, która wykazuje wysoką i stosunkowo stabilną sprzedaż, jest w lepszej pozycji do wykorzystania dźwigni finansowej niż firma, która ma niższą i bardziej zmienną sprzedaż.
Po drugie, jeśli chodzi o ryzyko biznesowe, firma z mniejszą dźwignią operacyjną zwykle jest w stanie przyjąć większą dźwignię finansową niż firma z wysokim stopniem dźwigni operacyjnej.
Po trzecie, jeśli chodzi o wzrost, szybciej rozwijające się przedsiębiorstwa będą prawdopodobnie w większym stopniu polegać na wykorzystaniu dźwigni finansowej, ponieważ tego typu przedsiębiorstwa zwykle potrzebują więcej kapitału do swojej dyspozycji niż ich odpowiedniki o powolnym wzroście.
Po czwarte, z punktu widzenia podatków, firma znajdująca się w wyższym przedziale podatkowym ma tendencję do wykorzystywania większego zadłużenia, aby skorzystać z korzyści w postaci tarczy odsetkowej.
Po piąte, mniej dochodowa firma ma tendencję do korzystania z większej dźwigni finansowej, ponieważ mniej dochodowa firma zazwyczaj nie ma wystarczająco silnej pozycji, aby finansować swoją działalność biznesową ze środków generowanych wewnętrznie.
Decyzję o strukturze kapitału można również podjąć, biorąc pod uwagę szereg czynników wewnętrznych i zewnętrznych. Po pierwsze, z punktu widzenia kierownictwa firmy, które są prowadzone przez agresywnych liderów, mają tendencję do wykorzystywania większej dźwigni finansowej. W tym względzie ich celem wykorzystania dźwigni finansowej jest nie tylko zwiększenie wyników firmy, ale także pomoc w zapewnieniu kontroli nad firmą.
Po drugie, w dobrych czasach kapitał można pozyskać, emitując akcje lub obligacje. Jednak w złych czasach dostawcy kapitału zazwyczaj preferują zabezpieczoną pozycję, co z kolei kładzie większy nacisk na wykorzystanie kapitału dłużnego. Mając to na uwadze, kierownictwo ma tendencję do kształtowania struktury kapitału przedsiębiorstwa w sposób, który zapewni elastyczność w pozyskiwaniu kapitału w przyszłości w ciągle zmieniającym się otoczeniu rynkowym.
Podsumowanie
Zasadniczo kierownictwo przedsiębiorstwa wykorzystuje dźwignię finansową przede wszystkim w celu zwiększenia trudności finansowych, a być może nawet upadłości. Mając to na uwadze, przy ustalaniu optymalnej struktury kapitału kierownictwo spółki powinno brać pod uwagę ryzyko biznesowe spółki, jej sytuację podatkową, elastyczność finansową struktury kapitałowej spółki oraz stopień agresywności zarządczej spółki.