Korzystanie z DCF w wycenie biotechnologii
Określenie ceny firmom biotechnologicznym, które oferują niewiele więcej niż obietnicę sukcesu w przyszłości, może być trudne. Tylko dlatego, że ktoś w laboratorium woła „Eureka!”, Nie musi to oznaczać, że znaleziono lekarstwo. W sektorze biotechnologii ustalenie, czy cały wysiłek przełoży się na zyski firmy, może zająć wiele lat.
Jednakże, chociaż wycena może wydawać się bardziej domysłem niż nauką, istnieje ogólnie przyjęte podejście do wyceny firm biotechnologicznych, którym brakuje lat od spłaty. W tym artykule wyjaśnimy to podejście do wyceny, które opiera się na analizie zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF), i przeprowadzimy Cię przez ten proces krok po kroku.
Kluczowe wnioski
- Firmy biotechnologiczne to wyjątkowo umiejscowione rodzaje inwestycji, które mogą albo sowicie się opłacić, albo zakończyć się niewielkim efektem, co czyni je dość ryzykownymi.
- Dzieje się tak, ponieważ wiele firm biotechnologicznych polega na najnowocześniejszych badaniach i rozwoju, aby tworzyć przełomy w opiece zdrowotnej, których jeszcze nie udowodniono.
- W rezultacie akcje spółek biotechnologicznych mogą być trudniejsze do wyceny niż inne rodzaje spółek. W szczególności wykazano, że metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) dobrze się sprawdza przy ocenie biotechnologii.
Podejście do wyceny portfela
Wyobraź sobie firmę biotechnologiczną jako zbiór jednego lub więcej leków eksperymentalnych, z których każdy stanowi potencjalną szansę rynkową. Chodzi o to, aby każdy obiecujący lek traktować jako mini-firmę w portfolio. Korzystając z analizy DCF, możesz określić, ile ktoś byłby skłonny zapłacić za ten portfel leków.
Innymi słowy, określasz prognozowane wolne przepływy pieniężne każdego leku, aby ustalić jego oddzielną wartość bieżącą. Następnie dodajesz do siebie bieżącą wartość netto każdego leku, wraz z gotówką w banku i ustalasz godziwą wartość tego, co jest dziś warte cała firma.
Firma biotechnologiczna może mieć dziesiątki, a nawet setki leków w swojej fazie rozwoju. Nie oznacza to jednak, że w wycenie należy uwzględnić je wszystkie. Ogólnie rzecz biorąc, należy uwzględnić tylko te leki, które są już na jednym z trzech etapów badań klinicznych w amerykańskiej Agencji ds. Żywności i Leków.
Jako inwestycja lek będący w fazie odkrywania lub na etapie przedklinicznym jest propozycją bardzo ryzykowną. Na każde 5000 związków, które trafią do badań przedklinicznych, tylko pięć przejdzie do badań na ludziach. Dlatego też leki na etapie przedklinicznym są zwykle przypisywane zerowej wartości przez inwestorów publicznych.
Prognozowanie przychodów ze sprzedaży
Prognozowanie przychodów ze sprzedaży każdego leku firmy biotechnologicznej jest prawdopodobnie najważniejszym szacunkiem, jakiego możesz dokonać na temat przyszłych przepływów pieniężnych, ale może też być najtrudniejsze. Kluczem jest ustalenie, jaka byłaby oczekiwana szczytowa sprzedaż, gdyby – i to jest duże „jeśli” – lek z powodzeniem przeszedł przez wszystkie próby kliniczne. Zwykle prognozujesz sprzedaż na pierwsze 10 lat życia leku.
Potencjał rynkowy
Musisz zacząć od założenia, co do potencjału rynkowego leku. Zapoznaj się z informacjami dostarczonymi przez firmę i raportami z badań rynkowych , aby określić wielkość grupy pacjentów, która będzie używać leku. Analitycy zazwyczaj koncentrują się na potencjale rynkowym w krajach uprzemysłowionych, gdzie ludzie będą płacić cenę rynkową za leki.
Dokonując założeń dotyczących potencjalnej penetracji rynku przez lek, należy kierować się własnym najlepszym osądem. Jeśli istnieje konkurencyjny rynek leków, z ograniczoną przewagą oferowaną przez nowy lek pod względem zwiększonej skuteczności lub zmniejszonych skutków ubocznych, lek prawdopodobnie nie zdobędzie znaczącego udziału w rynku w swojej kategorii produktów. Możesz założyć, że zdobędzie 10% całego rynku, a nawet mniej. Z drugiej strony, jeśli żaden inny lek nie odpowiada tym samym potrzebom, można założyć, że będzie on cieszył się penetracją na rynku wynoszącą 50% lub więcej.
Szacunkowa cena przywieszka
Po ustaleniu wielkości rynku sprzedaży należy podać szacunkową cenę sprzedaży. Oczywiście określenie ceny leku, który jest odpowiedzią na niezaspokojoną potrzebę, będzie wymagało pewnych domysłów. Ale w przypadku leku, który będzie konkurował z istniejącymi produktami, należy spojrzeć na cenę konkurencji. Na przykład w 2003 roku Roche i Trimeris wprowadzili Fuzeon, lek będący inhibitorem HIV, kosztem 20 000 USD rocznie. Pomnożenie tej ceny przez szacowaną liczbę pacjentów daje szacunkową roczną szczytową sprzedaż.
Firma biotechnologiczna niekoniecznie otrzyma wszystkie te przychody ze sprzedaży. Wiele firm biotechnologicznych – zwłaszcza tych mniejszych z niewielkim kapitałem – nie ma działów sprzedaży i marketingu zdolnych do sprzedaży dużych ilości leków. Często udzielają licencji na obiecujące leki większym firmom farmaceutycznym, które pomagają płacić za rozwój i stają się odpowiedzialne za sprzedaż. W zamian firma biotechnologiczna zwykle otrzymuje tantiemy od przyszłej sprzedaży.
Według firmy Medius Associates stawka opłat licencyjnych za leki obecnie w fazie I badań klinicznych jest zwykle wyrażona w procentach jednocyfrową. W miarę jak te firmy rozwijają się, stawki opłat licencyjnych rosną.
Poniżej przedstawiamy szacunkowe maksymalne roczne przychody ze sprzedaży hipotetycznego leku biotechnologicznego na konkurencyjnym rynku z potencjalną wielkością rynkową 1 miliona pacjentów, szacowaną ceną sprzedaży w wysokości 20 000 USD rocznie i stawką tantiem w wysokości 10%.
Patenty na leki trwają zwykle około 10 lat. W naszym hipotetycznym przykładzie zakładamy, że przez pierwsze pięć lat od wprowadzenia leku na rynek, przychody ze sprzedaży leku będą rosły, aż osiągną maksimum. Następnie szczytowa sprzedaż jest kontynuowana przez pozostały okres obowiązywania patentu.
Szacowanie kosztów
Prognozując przyszłe przepływy pieniężne leku, należy wziąć pod uwagę koszty odkrycia i wprowadzenia leku na rynek.
Po pierwsze, istnieją koszty operacyjne związane z fazą odkrywania, w tym wysiłki mające na celu odkrycie molekularnych podstaw leku, a następnie testy laboratoryjne i testy na zwierzętach. Do tego dochodzą koszty prowadzenia badań klinicznych. Obejmuje to koszt wytworzenia leku, rekrutacji, leczenia i opieki nad uczestnikami oraz inne wydatki administracyjne. Wydatki rosną w każdej fazie rozwoju. Przez cały czas trwają inwestycje kapitałowe w takie pozycje, jak sprzęt i urządzenia laboratoryjne. Podatki i pracujących kapitałowe koszty muszą być również uwzględnione w. Inwestorzy powinni oczekiwać operacyjny i koszty kapitałowe do reprezentowania nie mniej niż 30% sprzedaży licencyjnych na bazie narkotyku.
Odejmując koszty operacyjne leku, podatki, inwestycje netto i zapotrzebowanie na kapitał obrotowy od jego przychodów ze sprzedaży, uzyskuje się kwotę wolnego przepływu pieniężnego generowanego przez lek, jeśli stanie się komercyjny.
Rachunkowość ryzyka
Nasza prognoza wolnych przepływów pieniężnych zakłada, że lek przeszedł wszystkie testy kliniczne i został zatwierdzony przez organy regulacyjne. Ale wiemy, że to nie zawsze się zdarza. Tak więc, w zależności od etapu rozwoju leku, musimy zastosować współczynnik prawdopodobieństwa, aby uwzględnić prawdopodobieństwo jego sukcesu.
W miarę jak lek przechodzi przez proces rozwoju, ryzyko zmniejsza się z każdym ważnym kamieniem milowym. Prawdopodobieństwo, że lek zatwierdzony do badań klinicznych fazy I wynosi 10,4%, wynosi 10,4%. Jeśli lek przejdzie do badań fazy II, prawdopodobieństwo zatwierdzenia wzrasta do 16,2%. Gdy lek osiągnie III fazę, ma 50% szans na wejście na rynek. Kiedy badania kliniczne są zakończone i lek wchodzi w ostatnią fazę zatwierdzenia przez FDA, ma 83,2% szans na sukces. Te zwiększenie szans powodzenia przekłada się bezpośrednio na wartość akcji.
Mnożąc szacowane wolne przepływy pieniężne leku przez odpowiednie dla etapu prawdopodobieństwo sukcesu, uzyskuje się prognozę wolnych przepływów pieniężnych, która uwzględnia ryzyko rozwojowe.
Następnym krokiem jest zdyskontowanie przewidywanych 10-letnich wolnych przepływów pieniężnych leku, aby określić, ile są one dziś warte. Ponieważ uwzględniłeś już ryzyko, stosując prawdopodobieństwo sukcesu badania klinicznego, nie musisz uwzględniać ryzyka rozwojowego w stopie dyskontowej. Możesz polegać na zwykłych metodach obliczania stopy dyskontowej, takich jak średni ważony koszt kapitału (WACC), aby opracować ostateczną wycenę zdyskontowanych przepływów pieniężnych leku.
Jaka jest wartość firmy?
Na koniec chcesz obliczyć całkowitą wartość firmy biotechnologicznej. Po wykonaniu wszystkich opisanych powyżej kroków w celu obliczenia zdyskontowanych przepływów pieniężnych dla każdego leku firmy biotechnologicznej wystarczy dodać je wszystkie, aby uzyskać całkowitą wartość portfela leków firmy.
Wartość DCF Lek A + Wartość DCF Lek B + DCF Lek C…… = Całkowita wartość firmy
Podsumowanie
Jak widać, wycenianie firm biotechnologicznych na wczesnym etapie rozwoju nie jest do końca czarną sztuką. Inteligentni inwestorzy mogą przedstawić rzetelne szacunki wyceny akcji, jeśli znają analizę DCF i posiadają podstawową wiedzę na temat branży oraz tego, jak główne etapy rozwoju mogą wpłynąć na wartość firmy biotechnologicznej.